动量交易策略在我国股票市场的适用性
摘要：本文要讨论的是动量交易策略在我国股票市场的适用性，研究我国股市是否具有动量效应可以根据此制定交易策略获得收益，便于投资者确定投资方向。本文搜集03年至今发表的相关文献，发现国内对于这一问题并没有定论，主要是由于选样和方法不同。在接下来的研究中可以考虑使用多种方法共同来验证同一批股票，分时间段构建多种动量交易策略，给予我国股票市场动量交易策略实用性更全面的验证。
关键词：动量交易策略；动量效应；行为金融学
- 引言
随着中国经济的发展，中国股市也在逐渐的成长中，其体系渐成，规模不断扩大，已成为中国经济活动的一部分，不少股民也积极参与其中，如何预测股票未来涨跌，选择相应交易策略便是难题之一。我国股市具有不规范、不成熟，投资者素质偏低，非理性行为显著，投机氛围浓重等特点，而行为金融学理论恰可以揭示投资者的种种非理性行为对股票价格作用的机理，并且提供了一些行之有效的行为投资策略供投资者选择。【1】
在研究过股市许多股票的涨跌后人们发现股票的收益率有延续之前的运动趋势的现象，也即存在惯性，称为动量效应。动量交易策略是在行为金融理论背景下提出来的，主要是基于市场中股票收益率具有延续性的现象，指的是某股票在过去一段时间内收益率较高，那么在将来的一段时间内其期望收益率也较高；相反，同一时期内某股票收益率较低，那么在将来相同时期内它的期望收益率较低。可就此设定赢家组合和输家组合，并在持有期末卖空赢家组合，买入输家组合这种投资策略来实现收益。【2】最经典的解释是美国学者Ｊｅｇａｄｅｅｓｈ 与 Ｔｉｔｍａｎ首先提出的动量交易策略这一概念，认为动量交易策略是预先对股票在一段时期内的收益率设定过滤规则，当股票收益率满足过滤规则就买入或卖出股票，进而持有相应期限的投资的策略。
从以前的研究中可见动量效应在市场上存在的原因有三种解释：第一，反应不足现象。这是指当有新信息出现以后，股票价格的反应趋于滞后，但之后一段时间内会有持续性的走势以弥补之前一段时间反应的不足。如果要应用动量交易策略，那么就必须要有反应不足现象的存在。这同时也意味着市场不是有效的，如果市场是有效的，每当有消息放出就会立马见效于价格，任何人都没有时间套利。第二，噪声交易理论认为，市场上有两种交易者，一种是噪声交易者，另一种是理性交易者。噪声交易者的行为是非理性的，他们会盲目地跟随价格追涨杀跌，在价格上涨时买进或者买空，而在价格下跌时卖出或卖空。在一定时期内，理性交易者预计价格将会上涨，就会大量购入；接下去噪声交易者会跟风买入，从而进一步助推了价格。噪声交易者之所以敢如此操作，也与他们的过度自信有关。这种情况下，动量效应就产生了。第三，由古典经济学理论认为：高收益的股票相对低收益股票拥有更高的无条件均值，因此高收益的股票过去和未来收益率体现了高均值，而低收益的股票收益率反映其低均值。【3】
然而在检验动量效应在股市的适用性时，出现了许多不同的解释，有成功的也有失败的。不过在验证的时候各位学者选择的数据类型，时间长短，模型方法都各不相同，排序期和持有其之间间距的处理不同，频率选择的差异等等,且国内外学者研究的各国股市特点不一，所以不能在无附加条件的情况下对动量效应的适用性下结论。
- 理论脉络渊源及文献分类
- 结论显示动量效应策略并不适用于中国股市
黄卫华用截至２０１２年在沪、深证券交易所交易的所有符合条件的股票，从中期的角度来观测，并没有表现出显著的动量效应。从更小的范围来说，至少对于中期内的大部分检测期间都未表现出动量效应。冯丹选取2009年7月1日至2012年6月30日这个36月上海证券交易所上市的全部A股，实证发现动量交易策略的实施效果并不明显。吴晓梁采用对Lo和MacKinlay投资策略作进一步延伸的模型对国内证券市场价格行为进行分析,针对沪深两市1993年至2002年的交易数据,以形成期和持有期为1至52周对反向投资策略和动量交易策略作获利分析。反向投资策略具有显著的获利,而且获利原因大部分由于股票报酬的自我相关。但不存在动量交易策略的获利性。【4】刘鹏飞利用国泰安股票市场交易数据库（CSMAR）2001 年 2 月到 2012 年12 月的数据，证明动量策略在中国的股票市场效果不大。【5】樊华华以2000年1月到2011年12月期间上海证券交易所和深圳证券交易所全部股票的周收益率为样本，釆用重叠抽样的方法，对我国证券市场的动量效应进行实证研究。结果表明，我国证券市场不存在动量效应，各个期限的形成期和持有期动量效应收益和检验均不明显；【6】
- 结论显示动量效应策略适用于中国股市
利用沪深两市２００３—２０１４年所有上市 Ａ 股 月 收益率数据，发现中国证券市场内存在反应不足以及反应过度的现象，且反应不足主要表现在赢家组合中，而输家组合主要表现为反应过度。指出中国证券市场并不是一个有效的市场，在中国证券市场中采用反向及动量投资策略是可以盈利的。【7】王甜甜以所有A股股票为研究样本，共2338支股票，剔除数据不完整的股票，最终样本中共包括1009支股票。研究区间是 2001 年 1 月至 2011 年 12 月。结果表明样本中的股票收益率存在明显的动量效应。【8】李天野对于 A 股整体的动量效应进行了实证，发现整体的动量效应并不明显，因此转换思路把研究的方向重点放在了A 股的板块上。通过实证，发现动量效应在部分板块有着较为明显的存在性。【9】
- 认为动量策略的适用性取决于一定条件
陈关武采用深证A股市场相对牛市时期(20051101—20071031) 和相对熊市时期(20071101—20091031) 各2年上市股票为样本进行动量和反转效应实证研究。 实证研究结果表明， 中国市场存在一定的动量和反转效应， 股市有着严重的同涨同跌性， 但具体在牛市时期和熊市时期表现各不同； 且在一定的时间内， 动量和反转效应的显著性随着形成期和持有期的增加而增加。【10】刘晓磊选取沪市和深市100支A股股票搜取2010年1月1日至2011年6月30日的数据发现在典型的牛市即整个股票市场出现持续的繁荣时，应该选择动量交易策略；在典型的熊市即整个股票市场出现持续的衰退时，应该采用动量交易策略效果不太明显；在股票市场的表现不是很极端，即通常所说的牛皮市时，投资者选择动量投资策略也会获得比较理想的收益。【11】王明涛选取2012年6月30日前上市的沪深两市全部A股股票，不考虑ST股和已停牌、摘牌股票，共有2361只样本股票，同时选取上证综合指数作为市场组合指数。发现在剔除某些月份后，有明显的动量效应，栋梁交易策略适用，在熊市同样如此，而在牛市中无效。【12】杨斌分段检验沪深A股2001年至2014年动量效应表现形式，对比研究基金持股比例、市值等因素影响。结论显示，熊市反向交易策略往往能够取得超额收益，“追涨杀跌”受到显著损失；牛市动量交易策略短周期内明显占优，市值及基金持股比例效应明显。d赵振全选取1996 年1 月31 日前上市交易的S amp;P 500 成分股、FTSE 350 成分股、Nikkei 225 成分股和在深沪两地上市交易的所有A 股公司的月度收盘数据为样本, 时间区间为1996 年1 月至2003 年12 月, 共计96 个月的交易数据,他认为全所有市场中不同排序周期上输家组合均存在过度反应, 也就是说市场对极端坏消息反应过度, 反转交易策略有效;赢家组合则主要表现为反应不足, 即市场对极端好消息主要表现为反应不足, 动量交易策略有效。【13】冯钰文我国创业板市场的短期（周至周）动量效应并不存在，只有在形成期超短的时候（周）持有期，才表现出显著的动量效应。【14】柴菁敏采用的样本数据来自中国股票市场研究数据库（。选定的样本空间是满足选股条件的沪深两市所有股股票共只，样本时间区间是2000年1月到2011年3月，期间一共542周。研究发现，单从过去收益率的表现来看，中国股市在4周以内，存在显著动量效应。【15】
